에스팀 공모가 논란⋯'카카오가 왜 나와'

[아이뉴스24 김민희 기자] 패션 종합 콘텐츠 기업 에스팀이 공모가격을 산정하면서 비교 대상 기업에 카카오를 포함시켜 논란이다. 카카오를 제외할 경우 적용 배수가 크게 떨어져 무리한 비교 대상을 선정했다는 지적이다.

28일 금융감독원 전자공시에 따르면 에스팀은 공모가격 산정에 EV/EBITDA 방식을 적용했다. 감가상각비 등 비현금성 비용 비중이 높아 당기순이익이나 주가수익비율(PER) 기준으로는 실제 영업활동을 통한 현금창출력을 왜곡할 수 있다는 판단에서다.

에스팀은 적용 EV/EBITDA 배수를 17.71배로 제시했다. 이는 에프엔씨엔터(15.47배), 큐브엔터(17.65배), 카카오(22.78배), 노머스(14.93배) 등 4개 비교기업의 배수를 종합해 산출한 수치다. 이를 토대로 산정한 평가 시가총액은 994억원, 주당 평가가액은 1만1451원이다. 평가액 대비 할인율 38.87~25.77%를 적용해 공모희망가 밴드는 7000원~8500원으로 정했다.

문제는 비교기업 구성이다. 에스팀은 아티스트 IP를 기반으로 콘텐츠 기획·제작, 패션 및 오프라인 이벤트, 디지털 콘텐츠 사업을 주력으로 하고 있다. 매출 구조상 아티스트 IP 확보 여부와 흥행 성과에 따른 변동성이 크다는 점에서 플랫폼 중심의 대형 IT기업인 카카오와는 사업 구조가 다르다는 평가가 나온다.

실제 카카오는 비교기업 가운데 EV/EBITDA 배수가 가장 높다. 카카오를 제외하고 에프엔씨엔터, 큐브엔터, 노머스 3개사만으로 배수를 산정할 경우 평균 EV/EBITDA는 16배 안팎으로 낮아진다. 이 경우 에스팀의 직전 4개 분기(LTM) EBITDA 45억1200만원을 기준으로 한 기업가치(EV)는 현재 산정치 대비 약 70~80억원가량 감소하게 된다.

기업가치 하락은 곧 주당 평가가액 조정으로 이어진다. 적용 배수가 16배 수준으로 낮아질 경우 주당 평가가액은 1만 300원 수준으로 떨어질 것으로 추산된다. 여기에 증권신고서와 동일한 할인율을 적용하면 공모희망가 밴드는 6000원대 중후반까지 내려갈 수 있다. 즉, 비교기업에서 카카오를 제외하는 가정만으로도 공모가 하단이 현재 제시된 7000원보다 추가로 낮아질 여지가 있다는 의미다.

이 때문에 시장 일각에서는 에스팀이 상대적으로 높은 밸류에이션을 확보하기 위해 플랫폼 프리미엄이 반영된 카카오를 비교기업에 포함한 것 아니냐는 해석도 나온다. 비교기업 구성에 따라 공모가 밴드 자체가 달라질 수 있는 만큼, 카카오 포함 여부가 공모가 산정의 핵심 변수로 작용하고 있다는 지적이다.